4 月20 日，公司披露2025 年年報(bào)，2025 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收125.2億元，同比+0.9%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.2 億元，同比+9.4%;毛利率23.9%，同比+1.6pct;其中Q4 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.2 億元，同比-9.6%，歸母凈利潤(rùn)1.4 億元，同比-17.2%，毛利率21.5%，同比+2.5pct。

公司預(yù)計(jì)2026 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收126-136 億元。

經(jīng)營(yíng)分析

高壓開(kāi)關(guān)交付節(jié)奏后移，盈利能力持續(xù)提升。

高壓板塊2025 年?duì)I收77 億元，同比+0.6%，主要系確認(rèn)成都東擴(kuò)建等11 間隔1100 千伏GIS 以及寧夏天都山等重點(diǎn)項(xiàng)目收入，我們預(yù)計(jì)整體交付節(jié)奏有所后移，毛利率提升至27.8%，同比+2.1pct，主要由于公司持續(xù)開(kāi)展精益生產(chǎn)和提質(zhì)增效工作。

“十五五”電網(wǎng)投資維持高景氣，優(yōu)質(zhì)訂單有望持續(xù)增長(zhǎng)。

國(guó)網(wǎng)規(guī)劃“十五五”投資達(dá)4 萬(wàn)億元，較“十四五”增長(zhǎng)40%，南網(wǎng)公布2026 年固定資產(chǎn)投資安排1800 億元，連續(xù)五年創(chuàng)新高，在算電協(xié)同背景下，我們認(rèn)為特高壓、主干網(wǎng)仍是建設(shè)的重點(diǎn)，公司作為高壓開(kāi)關(guān)龍頭有望持續(xù)受益，看好公司優(yōu)質(zhì)訂單占比提升持續(xù)增厚公司業(yè)績(jī)。

配網(wǎng)盈利承壓，運(yùn)維檢修收入基本持平，國(guó)際業(yè)務(wù)持續(xù)承壓。

1)配網(wǎng)：25 年?duì)I收33 億元，同比+0.7%，毛利率15.5%，同比-0.5pct，主要系配網(wǎng)集采影響;2)運(yùn)維檢修：25 年?duì)I收11.7 億元，同比+0.8%，毛利率28.9%，同比+3.7pct，主要系公司強(qiáng)化業(yè)務(wù)拓展，檢修和備品備件規(guī)模增加;3)國(guó)際業(yè)務(wù)：25 年?duì)I收2.6億元，同比+26.3%，毛利率-24.4%，主要受?chē)?guó)際政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和存量項(xiàng)目推進(jìn)不及預(yù)期影響，造成人力、施工、管理等成本增加。公司持續(xù)向高附加值單機(jī)出口的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，為未來(lái)盈利改善和長(zhǎng)期增長(zhǎng)打開(kāi)了新空間。

盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)

公司持續(xù)提質(zhì)增效，作為開(kāi)關(guān)領(lǐng)域絕對(duì)龍頭充分受益國(guó)內(nèi)主網(wǎng)加速擴(kuò)容、配網(wǎng)景氣度上行、海外電網(wǎng)投資提速，我們預(yù)計(jì)26-28 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收134.4/147.6/160.8 億元，同比+7%/+10%/+9%，歸母凈利潤(rùn)13.0/14.6/16.4 億元，同比+16%/+12%/+13%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為22/19/17 倍，給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

電網(wǎng)投資/特高壓建設(shè)/海外拓展不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。